Inversiones con flujo de efectivo: REIT e hipotecas de agencias

Los fideicomisos de inversión inmobiliaria (REIT) son los favoritos entre los inversores que buscan flujo de efectivo. Por ley, los REIT deben devolver el 90% de sus ganancias operativas a los accionistas en forma de dividendos.

Si bien esta similitud hace que los REIT parezcan inversiones genéricas, en realidad no lo son.

Repasemos los distintos tipos de inversiones REIT hipotecarias:

1. 1. Agencias de hipotecas REIT– Los REIT hipotecarios de agencias poseen títulos respaldados por hipotecas que están asegurados por el Gobierno Federal a través de agencias como Freddie Mac y Fannie Mae. Estos títulos se consideran más seguros porque el riesgo de impago está aislado por los balances de Freddie y Fannie, que están además respaldados por las finanzas del Gobierno de los Estados Unidos. Los títulos de agencias suelen recibir una calificación doble o triple A, en consonancia con la calificación crediticia del Gobierno de los Estados Unidos.
   2. REIT hipotecarios no pertenecientes a agencias– Los REIT no pertenecientes a agencias tienen títulos respaldados por hipotecas que no cuentan con el seguro de las principales agencias hipotecarias. Las hipotecas incluidas en los REIT hipotecarios no pertenecientes a agencias suelen ser de mayor riesgo y suelen ofrecer mayores rendimientos a los inversores, ya que no hay seguridad en caso de impago de una hipoteca importante.

Tabla de contenidoFactores impulsores de dividendos de REITRiesgos de los dividendos elevados¿Se adaptan los REIT a su cartera?

Factores impulsores de dividendos de REIT

Los REIT hipotecarios de agencias como American Capital Agency (AGNC) y Annaly Capital Management (NLY) ofrecen una calidad superiorrendimientos de dividendosa los inversores debido al apalancamiento. En la actualidad, AGNC devuelve a los inversores un 11,4 % anual en forma de dividendos, mientras que NLY ofrece un rendimiento de aproximadamente el 12,2 % anual.

A medida que los particulares pagan sus hipotecas, el flujo de caja se devuelve a los propietarios de los títulos respaldados por hipotecas. En este caso, los REIT antes mencionados son los propietarios de los productos MBS.

Tanto AGNC como NLY utilizan una cantidad sustancial de apalancamiento para aumentar los retornos para los accionistas. La relación de apalancamiento estándar es de 5-9 a 1, lo que significa que por cada dólar de capital en libros, los REIT toman prestados entre 5 y 9 dólares para comprar títulos respaldados por hipotecas. Este apalancamiento se obtiene de manera económica en facilidades de préstamos a corto plazo. AGNC, por ejemplo, toma prestado la mayor parte de su financiación a 1-5 años para invertir en hipotecas que vencen en 15-30 años. En efecto, los REIT de agencias son una apuesta en la curva de rendimiento, ya que toman prestado de manera económica en el extremo corto de la curva y “prestan” de manera más cara en el extremo largo.

A continuación se muestra un gráfico de la curva de rendimiento de agosto de 2022:

Los REIT no pertenecientes a agencias aceptan un riesgo de impago ligeramente mayor y una mayor variabilidad de las tasas de interés (ya que los productos MBS que respaldan el fondo no están asegurados por el gobierno federal) y, por lo general, utilizan niveles de apalancamiento más bajos. Sin embargo, dado que los títulos respaldados por hipotecas no pertenecientes a agencias tienen un perfil de riesgo diferente, los rendimientos sin apalancamiento son más altos. Sin embargo, el potencial de apalancamiento es ligeramente menor, por lo que los REIT no pertenecientes a agencias tienden a rendir tanto como los REIT de agencias con un apalancamiento menor.

Riesgos de los dividendos elevados

Cuando hay una recompensa extrema (dividendos superiores al 10 % anual), el riesgo es mayor. Estos son los dos riesgos que enfrentan ambos tipos de REIT:

1. Tasas en aumento– Si los tipos aumentan considerablemente, el coste del apalancamiento es excepcionalmente alto para los REIT con un mayor apalancamiento. Supongamos que un REIT toma prestados fondos al 3% a 5 años e invierte en MBS al 5% fijo durante 30 años. El diferencial entre el coste de financiación y los beneficios de los MBS es del 2% anual. Si los costes de financiación a corto plazo subieran al 4% para las emisiones a 5 años, la rentabilidad de un REIT se reduciría a la mitad. El diferencial se reduce del 2% al 1%, lo que significa que los beneficios se reducen en un 50%.
2. Tasas en caída– La caída de las tasas es igualmente preocupante para los REIT hipotecarios. Si las tasas se mantienen bajas o continúan bajando, los prestatarios simplemente refinanciarán, lo que se conoce como riesgo de prepago. Cuando los propietarios refinancian, el préstamo se devuelve de inmediato. Por lo tanto, los fondos que podrían haber sidoinvertido en una hipotecalas ganancias… digamos, del 7% durante 30 años deben reinvertirse en nuevas hipotecas que podrían rendir solo el 5%.

Asisto regularmente a conferencias telefónicas para REIT y he descubierto que estos dos riesgos son las principales preocupaciones de todos los REIT hipotecarios apalancados. De hecho, los gerentes de mREIT afirman rutinariamente que el mejor escenario posible es aquel en el que las tasas aumentan lentamente con el tiempo. Grandes aumentos en las tasas a corto plazo afectarían negativamente sus costos de endeudamiento, impactando las ganancias. Las tasas perennemente bajas aumentarían el riesgo de pago anticipado y reducirían las ganancias a medida que los propietarios refinancien sus hipotecas con tasas más bajas.

Apostar por un REIT hipotecario es, en esencia, apostar a que las tasas aumentarán muy lentamente en los próximos años. Esto evitaría una refinanciación masiva y también limitaría el riesgo de que aumenten los costos de endeudamiento para los REIT apalancados que se endeudan en el extremo corto de la curva.

¿Se adaptan los REIT a su cartera?

Personalmente, creo que los REIT son una excelente apuesta en un entorno en el que los rendimientos están deprimidos en general. Los rendimientos anuales de dos dígitos de AGNC, NLY, IVR y otros son muy impresionantes y no tienen parangón con ninguna otra clase de activo. Esto conlleva riesgos (en concreto, riesgos de tipos), pero la relación riesgo-recompensa puede ser mayor de lo que la mayoría espera.

De hecho, creo que la mayoría de los riesgos que se ciernen sobre el modelo de negocio son exagerados. Gracias en parte a su popularidad y a las enormes entradas de capital, los REIT han incorporado personal nuevo en gestión de riesgos para cubrir en cierta medida el riesgo de un rápido aumento de las tasas, así como de tasas perennemente bajas. Como sector, considero que los REIT apalancados son menos riesgosos hoy de lo que podrían haber sido hace apenas unos años. Los REIT de agencias son incluso más seguros que los REIT que no son de agencias, ya que el riesgo de impago lo asume el gobierno estadounidense, no los inversores.

Lo mejor para los inversores sería invertir solo una pequeña parte de su cartera total en REIT apalancados. Además, se debería entrar en este tipo de operaciones solo cuando el mREIT se cotiza a su valor contable o cerca de él. Un REIT que cotiza a una prima del 40-50% de su valor contable se enfrenta a un mayor riesgo de precio por pagos anticipados y aumentos de las tasas en caso de que estos riesgos se materialicen. Afortunadamente, los REIT hipotecarios se han comercializado recientemente dentro de una banda estrecha de su valor contable.

A efectos de ingresos, nada superará a un REIT hipotecario. Los componentes del SP500 con dividendos altos rinden poco más del 3%, los CD rinden aproximadamente el 2% durante 5 años y los bonos corporativos con grado de inversión rinden solo el 2,27% en su mejor momento durante 5 años.

Dadas las alternativas, creo que una pequeña posición en REIT hipotecarios y el resto invertido para la revalorización del capital es mucho mejor que una cartera de productos de renta fija. Una cartera invertida en un 10% en REIT hipotecarios y en un 90% en acciones proporcionaría más ingresos que una cartera invertida en un 100% en bonos corporativos.

¿Qué piensas de los REIT? ¿Eres comprador?

Divulgación:JT no tiene posiciones en los REIT antes mencionados. Posee acciones en la empresa matriz de AGNC, American Capital Ltd. (ACAS).